Nu
de energieprijsschok halverwege het jaar, die de totale inflatie aan beide kanten van de Atlantische Oceaan opdreef, wegebt, komt het duurzamere verhaal naar voren. Tragere krachten lijken de inflatiebodem jarenlang te zullen verhogen. De beste bescherming blijft diversificatie. Martijn RozemullerCEO – Europe
Wanneer een cijfer voor de totale inflatie omhoogschiet, trekt dat meteen de aandacht. En de stijging van de Amerikaanse consumentenprijzen naar 4,2% in het jaar tot en met mei kwam hard aan, na twee jaar van geduldige desinflatie. Beleggers kunnen instinctief reageren, maar voordat zij dat doen is het de moeite waard om een vraag te stellen: wat meet de totale inflatie eigenlijk en wat zegt zij ons?
Er is niet slechts één maatstaf voor inflatie. Het totaalcijfer telt alles in één mandje mee, inclusief de posten die het sterkst schommelen — energie, voedsel, de prijzen die het gevoeligst zijn voor een verstoorde pijpleiding, een gewijzigd tariefschema of een gespannen scheepvaartroute. Laat men die buiten beschouwing, dan resteert de kerninflatie, de maatstaf waar centrale banken naar kijken omdat deze van de ene maand op de andere minder volatiel is. Geen van beide maatstaven is echter perfect, omdat zij verschillende zaken meten. De totale inflatie geeft aan wat huishoudens daadwerkelijk betaalden voor goederen en diensten; de kerninflatie geeft aan hoeveel van een prijsbeweging waarschijnlijk beklijft.
Laten wij eerst naar de VS kijken. De totale inflatie mag in het jaar tot en met mei zijn gestegen na de sluiting van de Straat van Hormuz, belangrijker is dat de kerninflatie de andere kant op bewoog, naar beneden tot 2,8%. Wanneer twee lijnen in de inflatiegrafiek op die manier uit elkaar lopen (zie hieronder), waarbij de onrust geconcentreerd is in de volatiele posten van de totale inflatie, duidt dat erop dat er een prijsschok doorwerkt in plaats van zich vastzet. Het totaalcijfer was luid, maar niet noodzakelijk breed gedragen. Het cijfer voor juni laat al zien dat de piek afneemt: de totale inflatie daalde naar 3,5%, terwijl de kerninflatie terugviel naar 2,6% — de luide energiecomponent werkte door en ebde weer weg, net als in Europa. Verenigde Staten — CPI: totale inflatie versus kerninflatie (jaar-op-jaar, %)
Europa loopt een stap voor in het tonen van de wijze waarop een dergelijke piek zich ontvouwt. De totale inflatie bedroeg begin 2026 slechts 1,7% voordat dezelfde energieschok haar in mei naar 3,2% opdreef. Verstoring in de Straat van Hormuz stuwde de olie- en gasprijzen op, wat doorwerkte in vervoer, verwarming en vliegtickets. Hoewel Europa’s grotere afhankelijkheid van geïmporteerde energie de doorwerking krachtiger maakte, laat de snelle raming voor juni van het eurogebied zien dat de piek afneemt — de totale inflatie viel terug naar 2,8%, de energie-inflatie daalde van bijna 11% naar onder 9%, en de kerninflatie zakte van 2,6% naar 2,4%. De luide component was energie, en die ebt weg — precies zoals de lezing ‘luid, niet breed gedragen’ zou voorspellen2.
Eurogebied — HICP: totale inflatie versus kerninflatie (jaar-op-jaar, %)
Dat betekent niet dat alles veilig is. De kerninflatie ligt aan beide kanten van de Atlantische Oceaan nog steeds boven de doelstelling van 2%, en de prijzen van diensten in het eurogebied stijgen met meer dan 3%. Veelzeggend is dat beide grote centrale banken in één week in juni hun beleid aanscherpten tijdens de piek, in plaats van er dwars doorheen te kijken. Zelfs terwijl de groei in het eurogebied stagneerde, verhoogde de ECB haar depositorente wederom naar 2,25%, de eerste verhoging sinds 2023. Ondertussen liet de Amerikaanse Federal Reserve — die onder leiding stond van de nieuwe voorzitter Kevin Warsh — haar rente ongewijzigd op 3,50–3,75%, maar liet zij haar versoepelingsvoorkeur varen, waarbij nieuwe projecties duiden op een renteverhoging tegen het einde van het jaar. Twee instellingen, één schok, hetzelfde antwoord. Zij maken zich minder zorgen over de wegebbende piek dan over hetgeen daaronder schuilgaat.
Het grotere plaatje
Dit is de reden waarom de energiepiek niet het hele verhaal is — aan geen van beide kanten van de Atlantische Oceaan — en waarom het de moeite waard is het grotere plaatje te bekijken. Onder de conjuncturele ruis liggen tragere krachten die de inflatiebodem gedurende een decennium zullen verhogen. Het debat wordt doorgaans vanuit Amerikaans perspectief gevoerd, maar is evenzeer relevant in Europa. Zelfs de ECB, die de huidige piek grotendeels als energiegedreven beschouwt, voorziet dat de onderliggende inflatie richting 2,7% zal oplopen tegen 2027 naarmate indirecte effecten doorwerken — de bodem stijgt stilletjes onder het totaalcijfer3.
Beginnen wij met hetgeen zich stilletjes omkeert in de goederenprijzen. Gedurende het grootste deel van deze eeuw werden industriële goederen gestaag goedkoper doordat globalisering de totale inflatie onderdrukte. Dat effect draait echter terug nu de handel fragmenteert en toeleveringsketens korter worden. Aangezien een tarief grotendeels wordt betaald door het land dat het oplegt, is de duidelijkste vorm van zelf veroorzaakte goedereninflatie de VS, die feitelijk hun eigen consumenten belasten. De diepere kosten van fragmentatie raken eerder de groei dan het prijspeil, en juist daar zijn de exportgedreven economieën, met Duitsland voorop, het kwetsbaarst4. De open markten waarvan hun model afhankelijk is, gaan dicht.
Daarnaast is er elektrificatie en rekenkracht. De uitbouw van AI-datacenters, elektrische voertuigen en investeringen in nationale elektriciteitsnetten jagen de vraag naar koper en stroom aan, terwijl schaarste aan chips doorwerkt in elektronica. Dit zijn kostenprikkels die naar verwachting een decennium zullen aanhouden, geen voorbijgaande piek, en zij verhogen overal de bodem onder industriële en energieprijzen.
Demografie duwt in dezelfde richting. Vergrijzing is in grote delen van Europa verder gevorderd, maar drukt eveneens op de VS. Hoe dan ook, minder werkenden die meer welvaart ondersteunen, voedt inflatie.
Ook begrotingsdominantie heeft de neiging inflatie op te drijven, doordat centrale banken onder druk komen te staan om beleidsrentes laag te houden zodat overheden hun schulden kunnen financieren. De schuldenlast is groter in de VS, waar de schuld dicht bij 125% van het bbp ligt, met begrotingstekorten die aanzienlijk groter zijn dan de circa 3% van het eurogebied5. De rode cijfers worden vooral veroorzaakt door sociale uitgaven en een snel oplopende rentelast, waarbij alleen de netto rentelasten inmiddels ruwweg $1 biljoen per jaar bedragen6.
Toch zullen ook in Europa de tekorten stijgen nu het continent herbewapent. Duitsland heeft zijn constitutionele schuldenrem herschreven om te kunnen lenen voor defensie en heeft een infrastructuurfonds van €500 miljard opgezet, terwijl de EU tot €800 miljard heeft vrijgemaakt voor een continentbrede defensie-impuls7. Bovendien kan de ECB inflatie niet bestrijden zonder de solvabiliteit van haar zwakste leden in gevaar te brengen. Zij staat achter een groot aantal soevereine staten, waarvan de schuldquotes uiteenlopen van circa 60% in Duitsland tot 116-146% in Frankrijk, Italië en Griekenland. Een centrale bank die inflatie boven de doelstelling tolereert, past begrotingsrepressie toe. Hoewel de schuldenlast groter is in de VS, is de val gevaarlijker in Europa.