Georgette Boele: valutadeskundige ABN Amro : Veranderingen in de obligatiemarkt en verwachtingen van inflatie hebben een grote rol gespeeld in de daling van de euro tegenover de dollar. De rechtergrafiek laat zien dat het verschil in reële rendementen (het tienjaars rendement op staatsobligaties minus verwachte inflatie) tussen Duitsland en de VS is gedaald, tegelijk met EUR/USD. Opvallend genoeg laat het verschil in nominale rendementen (de daadwerkelijke rente) niet dezelfde trend zien, vooral omdat hogere olieprijzen de inflatieverwachtingen hebben opgedreven. Op dit moment beïnvloeden reële rendementen de waarde van de euro tegenover de dollar sterker dan de nominale rente. Er zijn verschillende manieren waarop het conflict zich verder kan ontwikkelen.
Scenario’s
In het midden-scenario eindigt het conflict binnen twee maanden, de energielevering wordt hersteld. Energieprijzen blijven voorlopig hoog, waardoor de ECB een eenmalige renteverhoging van 25 basispunten doorvoert en de Fed dit jaar niet verlaagt. We verwachten dat de valutamarkten doorgaan zoals nu. Dit houdt in dat valuta’s van landen die energie exporteren, zoals Canada en Noorwegen, sterk blijven, vooral in vergelijking met de euro en de yen. We denken dat speculanten euro’s blijven verkopen, met name tegenover de Amerikaanse dollar. Valutamarkten hebben vooral aandacht voor stijgende olie- en gasprijzen en hoe centrale banken in de VS (de Fed) en Europa (de ECB) reageren. We verwachten dat het verschil tussen Duitse en Amerikaanse reële rente verder in het voordeel van de VS groeit (het verschil wordt negatiever), wat de euro waarschijnlijk verder laat zakken tegenover de dollar, naar een niveau tussen 1,10 en 1,15.
In het negatieve scenario duurt het conflict tot een jaar. Energieprijzen zijn langdurig hoger dan in het midden-scenario. Er ontstaat een tekort aan fysieke energielevering, ook naar Europa. De ECB verhoogt de rente drie keer met 25 basispunten. De Fed verhoogt mogelijk één keer met 25 basispunten voordat voorzitter Powell vertrekt; onder nieuw management verwachten we geen verdere verhogingen. Het verschil tussen de Duitse en Amerikaanse reële rente kan nog negatiever worden. Speculanten zouden dan al hun euro’s verkopen. Dat kan de euro verder laten dalen tegenover de dollar, naar een bereik van 1,05 tot 1,10. Valuta’s van energie-exporterende landen blijven waarschijnlijk stijgen, terwijl de yen zwak blijft. Dit negatieve scenario gaat niet uit van paniek op de valutamarkten. Bij paniek is liquiditeit bepalend voor valutamarkten en niet nominale of reële rendementsverschillen. In zo’n geval kopen beleggers alleen zeer liquide valuta’s zoals de Amerikaanse dollar en de Japanse yen.
In het positieve scenario eindigt het conflict deze maand. De energielevering normaliseert sneller en de olieprijzen dalen vlot. De ECB laat de rente ongewijzigd, zoals in het basisscenario, en de Fed verlaagt de rente drie keer met 25 basispunten in juni, september en december. De euro en yen herstellen zich. Reële en nominale rentes laten weer dezelfde beweging en richting zien die de euro steunt tegenover de dollar. Dit komt doordat het verschil tussen centrale banken, obligatierendementen en reële rentes tussen de VS en Europa in het voordeel van de euro verschuift. De markt let weer op de Amerikaanse economie, de Fed en de aankomende tussentijdse verkiezingen. We verwachten dat de euro eind dit jaar uitkomt op 1,25 tegenover de dollar, zoals we nu voorspellen. Valuta’s van energie-exporteurs kunnen een deel van hun recente winst verliezen doordat beleggers hun winst nemen.
