Water zien branden

Deze column heeft eerder in het Elsevier gestaan

Hoe begrotingsbeleid en monetair beleid een nieuw huwelijk aangaan

Magisch realistisch, zo mogen wij 2020 wel omschrijven. Magisch, omdat de wereld ons in maart onwerkelijk toescheen. Het leek alsof wij in een nare droom waren beland of in een onheilspellende film, zonder eind. Realistisch, omdat wij nu, eind december, met het grote aantal besmettingen en een tweede periode van lockdown nog altijd middenin de pandemie zitten.

Voor de economie is het ook een onwerkelijk jaar, vanwege de harde terugval van het mondiale bbp. Onwerkelijk is ook de forse schuldtoename bij overheden. Volgens het IMF stijgt de overheidsschuld in 2020 wereldwijd met omstreeks 15 procentpunt naar zowat 100% van het bbp. Het IMF houdt er rekening mee dat de begrotingstekorten wereldwijd zijn opgelopen van 4% van het bbp in 2019 naar 13% in 2020.

In reactie op de pandemie trekken overheden financieel alles uit de kast. Om de gezondheidszorg overeind te houden. Om gezinnen en bedrijven te beschermen tegen de nadelige economische gevolgen van de pandemie. En om ervoor te zorgen dat zij perspectief houden voor de periode erna. De overheidssteun verloopt via de vertrouwde automatische stabilisatoren, dus via de werkloosheidsuitkeringen, de premiebetalingen en de belastingontvangsten. Daarnaast treft de overheid eenmalige maatregelen: uitstel van belasting, loonsubsidies, extra leningen, kredietgaranties en kapitaalinjecties.

Wie de overheid als een bedrijf beschouwt, zal water zien branden. Een bedrijf moet zorgen dat de inkomsten de uitgaven overstijgen. Anders raken de reserves uitgeput en gaat het bedrijf failliet. In de aanloop naar de onvermijdelijke deconfiture zullen kapitaalverschaffers hun risicopremie bijstellen en een hogere rente verlangen zodra zij lucht krijgen van de zwakke financiële situatie van het bedrijf.

Maar bij de overheidsfinanciën is dat niet gebeurd. Integendeel. Begin dit jaar stond de rente op Nederlandse overheidsobligaties met een looptijd van 10 jaar bijvoorbeeld nog op 0%. Inmiddels is de rente teruggezakt naar -0,5%. Beleggers zijn dus zelfs bereid geld toe te leggen om geld te lenen aan de overheid. Hoewel de overheidsfinanciën door de coronacrisis zijn verslechterd, blijven de schuldlasten voor de overheid daarom goed betaalbaar.

Dat komt grotendeels door het beleid van centrale banken. Die hebben hun officiële rentetarieven verlaagd en op grote schaal schuldpapier aangekocht. De ECB heeft meer schuldpapier gekocht dan dat de eurozone lidstaten aan nieuw schuldpapier hebben uitgegeven. Dankzij de ongekende omvang van de monetaire steun keerde de rust op financiële markten terug en daalde de rente.

Het grote verschil tussen bedrijven en overheden is dat overheden belasting kunnen heffen en dat zij (in dit verband wellicht nog belangrijker) geld kunnen scheppen. Zodoende gaat de parallel tussen overheden en bedrijven niet op. Voor overheden is de begrotingsrestrictie daarom minder stringent dan voor bedrijven.

Betekent dit dan dat alle remmen los kunnen? Dat als de fiscus geen geld heeft om alle mogelijke maatschappelijke problemen aan te pakken, de centrale bank kan bijspringen om deze alsnog te kunnen tackelen? Nee, helaas dat niet. Uiteindelijk zou dit het vertrouwen in de munt ondermijnen en tot inflatie leiden.

De inflatie vormt op dit moment echter geen enkel probleem. Sterker nog, de consumentenprijzen dalen. Met -0,3% komt de inflatie nog niet in de buurt van de ECB-doelstelling van 2% op langere termijn. Dit komt door verschillende factoren die al veel langer spelen, zoals technologische vooruitgang, globalisering en veranderingen op de arbeidsmarkt. De neerwaartse druk op de prijzen is sinds de financiële crisis en de eurocrisis verder toegenomen door de zwakke bestedingen. Die zijn door de coronacrisis nog eens extra onder druk komen te staan.

De huidige crisis laat zien dat sommige, hardnekkige ideeën bijstelling behoeven. Monetaire expansie leidt niet per definitie tot inflatie. En de overheid heeft geen huishoudboekje dat ten alle tijden sluitend moet zijn. De afspraak van een begrotingstekort van maximaal 3% is een als realisme vermomd magisch mantra. Het dwingt overheden om te bezuinigen, nota bene wanneer de particuliere vraag is teruggevallen. De situatie in Griekenland laat zien hoe contraproductief dat is.

Monetair beleid en begrotingsbeleid zijn twee keerzijdes van dezelfde medaille, die van de overheid. Waarbij monetair beleid is overgedragen aan de technocraten van de centrale bank. Het monetair beleid is op afstand geplaatst om te voorkomen dat politici aan de geldkraan zitten. De hyperinflatie in Zimbabwe laat zien hoe onwenselijk dat is. De verantwoordelijkheid van de politiek blijft beperkt tot andere overheidstaken: zorgen voor een rechtvaardige samenleving via herverdeling van middelen, goede gezondheidszorg en scholing; slimme regelgeving gericht op de aanbodkant van de economie, opdat ondernemers innoveren, met elkaar concurreren en rekening houden met maatschappelijke belangen zoals het milieu.

Wij dienen ons te bevrijden van een oud denkraam dat onder de huidige omstandigheden meer kwaad doet dan goed. De strikte scheiding van verantwoordelijkheden voor het monetair beleid en het begrotingsbeleid is niet meer optimaal. Een nieuwe, beter gecoördineerde beleidsmix is nodig. Een waarbij centrale banken de voorwaarden scheppen voor regeringen om de bestedingen op te voeren. Dat doen zij door schuldtitels op dermate grote schaal op te kopen dat het de rente naar beneden drukt. Regeringen kunnen daarmee de uitgaven doen die nodig zijn om verloren welvaart weer terug te winnen. Juist nu de welvaart zo sterk is teruggevallen zijn er veel uitgaven die renderen. Als dit lukt en de economie groeit richting haar potentieel, dan komt ook het inflatiedoel van de centrale bank zelf binnen handbereik. Een mooi huwelijk dus.

En wat als de inflatie door het succes van dit huwelijk door haar doelstelling heen schiet? Zelfs dat is geen direct probleem aangezien de Amerikaanse centrale bank heeft aangekondigd dat zij doorgaat met verruimend beleid als de inflatie straks weer boven de doelstelling ligt. Dit ter compensatie voor de periode dat de inflatie onder de doelstelling lag.

Toch gelden er, zoals bij elk huwelijk, wel voorwaarden om de relatie goed te houden.

De geloofwaardigheid van het monetair en het begrotingsbeleid valt of staat met het vertrouwen van het publiek in de inflatiedoelstelling en gezonde overheidsfinanciën, weliswaar niet zozeer op korte termijn, maar wel degelijk op langere termijn. Wanneer dit vertrouwen ondermijnd wordt – door bijvoorbeeld politieke druk om rentes te verlagen of grootschalige onrendabele uitgaven – dan verliest het huwelijk aan kracht. Als dat geen magisch realisme is. De oude ketenen zijn losser dan gedacht, maar helemaal ervan bevrijd, zijn wij niet.

 

Het bericht Water zien branden verscheen eerst op Insights.

Source

Categorised in: ABN Amro, Economie, Research